上市能助力自然堂成为中国第一的美妆公司吗？

界面新闻记者 | 周芳颖

界面新闻编辑 | 楼婍沁

成立24年的自然堂集团终于叩响资本市场的大门。

9月29日，自然堂全球控股有限公司（简称“自然堂”）向香港证券交易所递交上市申请。联席保荐人为华泰国际、瑞银集团。

值得注意的是，美妆圈正迎来一波赴港上市热潮。从去年登陆港交所的毛戈平，到正冲刺IPO的林清轩，以及拟二次上市的珀莱雅，都选择了香港市场。晶捷品牌咨询创始人陈晶晶对界面时尚表示，2025年6月以来，政策层面明确鼓励优质消费企业IPO，同时内地交易所与港交所在监管协作、互联互通及上市通道上不断优化，显著降低了制度障碍。港交所近年也密集推出利好政策，包括优化定价机制、加快审核时限、放宽流通要求，使其对中型消费企业更具吸引力。

在此背景下，港股不仅能吸引国际机构投资者、拓宽资金池，也能为企业提供更强的国际背书。中国美妆市场竞争日益激烈，头部品牌正进入新一轮资本扩张周期，借助资本市场加快扩张、提升国际影响力，已成为自然堂等公司的必然选择。

根据自然堂提交的申报稿，2022年至2024年，公司营业收入分别为42.9亿元、44.4亿元和46亿元人民币，虽然保持增长，但整体幅度并不显著，利润也仅由2022年的1.39亿元增至2024年的1.9亿元。在这种增长不突出的背景下，公司对主品牌的依赖更为明显，自然堂单一品牌贡献始终超过九成收入，是集团的绝对支柱，也几乎决定了公司的业绩走向。

申报稿披露，为进一步巩固品牌影响力，该公司自2025年起加快线下自然堂旗舰店布局，7月已在深圳开出首家自营旗舰店，上海、武汉与重庆的旗舰店也正在陆续开业。

界面时尚就旗舰店的具体信息求证自然堂，该公司回应称，线上线下一体化的全渠道销售网络是其把握新兴渠道机遇、扩大消费者覆盖和提升品牌知名度的核心举措，2025年7月在深圳开出的首家旗舰店正是这一布局的体现，近期上海、武汉和重庆的旗舰店也已陆续落地。

相比一般柜台，自然堂旗舰店在选址、面积、陈列和服务上希望能凸显“特色”：优先进驻一二线城市核心商圈，面积扩大至约50至100平方米，并以“喜马拉雅”为主题划分护肤中岛、彩妆陈列墙、科技成分展示墙、个护区与SPA护理区五大区域；在体验上则增设AI测肤、彩妆试装、头皮测试、护理项目及茶饮体验等服务，突出沉浸感与互动性，并期望吸引年轻消费客群。



不过，线下渠道的加码也凸显出问题。不同于珀莱雅、韩束等全身心转型投入线上的国货对手，自然堂更强调将既有的线下网络数字化、线上化。

申报稿显示，线上收入占比从2022年的59.7%升至2024年的68.8%，线下收入占比则降至三成左右。虽然公司通过“云店”模式、门店导购直播和会员积分体系等方式，把线下专柜转化为线上触点，实现了渠道的互通，但线上渠道毛利率高达近75%，而线下渠道在60%上下，两者差距仍然明显。庞大的线下网点在带来广泛覆盖优势的同时，也拖累了整体盈利能力。

截至2025年6月底，自然堂线下零售终端已超过6万余个，而2022年底这一数字还是4.2万个。换句话说，自然堂在全渠道布局中既拥有庞大的线下触达能力，也背负着效率与盈利的压力，优势与负担并存。

自然堂一方面难以割舍主品牌在渠道端积累所带来的稳定营收，另一方面又必须加大对线上增长的投入，在此情况下，子品牌能够获得的资源和关注度仍然存疑。

珀芙研自2019年推出，定位敏感肌功效护肤，价位在138至398元之间，但在市场心智中仍属小众；美素作为2001年同步创立的中高端抗老品牌，价格带180至680元，长期以来并未在抗老赛道形成明显声量；2017年诞生的春夏主打抗光老，价位集中在58至338元，覆盖的是更基础的大众护肤需求；最新的婴童功效护理品牌己出则在2023年入局，价格带89至169元，试图开拓细分赛道。

整体来看，五大品牌矩阵虽覆盖了从百元入门到中端的多个价位带，但除自然堂外尚未出现能够支撑规模增长的明星品牌。

而自然堂并不是唯一依赖主品牌的企业，放眼当前国货美妆市场，珀莱雅、上美等上市公司，以及同样正在筹备上市的谷雨，也都在很大程度上依靠主品牌动辄数十亿元的体量扩张来支撑整体增长。

陈晶晶告诉界面时尚，自然堂主品牌多年深耕，已在消费者心智和渠道端形成牢固壁垒，这也意味着在同一集团内部再孵化新品牌，若无清晰的差异化定位，极易陷入“副牌”模糊的困境。多品牌矩阵的建立并非一蹴而就，它依赖长期的研发积累与系统化支撑。国际美妆巨头能够成功运作多品牌体系，正是因为背后有完备的研发管线、配方数据库、皮肤学实验及全球供应链能力。

她进一步表示，对国货美妆企业而言，挑战不仅在研发，还在资金与人才储备。多品牌战略必须配套清晰的定位、独立的团队和持续的资本投入，否则容易造成内部资源消耗。因此，当前多数国货企业更现实的选择，是优先把主品牌做大做深，在此基础上再通过投资、并购或孵化逐步试水多品牌路径。

从这个角度出发，上市能一定程度上助力该公司。

除了押注主品牌的持续增长，自然堂也在强化“研发故事”的叙事。这一方向同样是当下多数国货美妆试图突围的路径。尽管占营收比例过半的营销费用仍是推动美妆品牌规模扩张的关键因素，但企业们越来越希望通过自主研发、原料创新等科技话语来重塑品牌形象，以在竞争加剧的市场环境中建立新的差异化。

自然堂在申报稿中强调，其自主研发了喜默因、蓝科雪、太空人参酵母等核心成分，并通过与高校、科研机构的合作不断扩展研发管线。值得一提的是，公司在2025年8月正式投产了位于上海的发酵工厂，专注以先进发酵技术规模化生产高价值活性原料。结合西藏林芝工厂的植物提取与半成品加工，以及上海美妆工厂的成品研发与制造，自然堂已构建起覆盖“原料—半成品—成品”的全链条生产体系。

自然堂向界面时尚表示，截至2024年底及2025年上半年，公司累计研发投入达3.48亿元人民币，研发团队规模达154人，已取得多项前沿成果。此次投产的发酵工厂引入第五代智能发酵技术，能够实现酵母和乳酸菌类原料的大规模、高品质生产。其中，从喜马拉雅菌株中开发的极地酵母成分“喜默因”将成为核心产出之一，凭借促进细胞新生和抗疲老功效，已广泛应用于自然堂极地精华露和小紫瓶精华液等畅销产品中。

自然堂正试图通过独家成分的研发与叙事，来构建属于自己的差异化壁垒，并以此带动新的产品矩阵。然而从当下市场表现来看，品牌最畅销的依旧是一些价格亲民的基础款单品，比如线上最为热销的是不到百元的补水面膜。这与“核心成分驱动”的高阶定位之间还存在距离。如何让这些自研成分真正沉淀为能够支撑长期销量的经典产品，仍需要一个持续培育与验证的过程。