“隐形冠军”天一化学为何卖身亏损国企？

界面新闻见习记者｜蒋习



作为氯碱化工领域老牌企业的亚星化学(600319.SH)，披露了一起“蛇吞象”式并购。

11月3日晚，亚星化学发布公告称，拟购买天一化学控制权，或同步收购其他股东所持标的公司股份，同时拟发行股份募集配套资金。

同日，亚星化学与山东天一控股集团股份有限公司（下称天一控股集团）签署了投资合作意向协议书，拟通过发行股份及支付现金方式，购买后者持有的天一化学股份。

此次交易事项尚处于筹划阶段，交易预计构成重大资产重组，构成关联交易。亚星化学股票自11月4日开市起停牌，预计停牌时间不超过10个交易日。

一边是业绩连年亏损的氯碱老国企亚星化学，另一边则是溴化工行业的隐形冠军天一化学。这场交易，能扭转亚星化学的发展颓势吗？对于天一化学而言，又意味着什么？

为何要买？

总部位于山东潍坊的亚星化学，创立于1994年，背靠地方国资，是潍坊市城市建设发展投资集团成员（下称潍坊城投集团）。该公司主营氯碱类化工产品，包括氯化聚乙烯(CPE)、聚偏二氯乙烯(PVDC)、离子膜烧碱、双氧水等。

今年前三季度，亚星化学实现营业收入6.41亿元，同比下滑2.53%；实现归母净利润-1.44亿元，相比于去年同期亏损进一步扩大。

前三季度，其经营活动产生的现金流为-5090.38万元，反映出其主营业务“造血”能力不足。

半年报显示，今年上半年该公司主营业务CPE市场处于供大于求状态，行业竞争不断加剧，毛利空间被进一步压缩，各生产企业普遍承压。

同期，双氧水供需矛盾突出，全行业长期在盈亏线边缘挣扎。在供应过剩的背景下，部分企业停车或降负荷运行，行业开工率仅约六成，产品价格屡创历史新低。

亚星化学盈利能力下滑趋势早已显现。

界面新闻查询历年财报发现，亚星化学净利润自2022年起连续下滑，当年归母净利润为1.09亿元，同比跌幅超四成。

至2024年，其归母净利润下降至-9703.47万元，同比暴跌约1624%。

与此同时，其化工业务毛利率从2022年的15.64%萎缩至2023年的约2.22%，并在2024年持续于该低位徘徊。

在主业疲软的背景下，亚星化学急需新业务换血，遂将目光投向了精细化工领域的天一化学。

天一化学成立于2001年，被誉为国内溴化学品领域的“隐形冠军”，主要产品为溴系阻燃剂、均相离子膜、水性功能材料及钾盐钾肥四大板块，部分产品市场占有率全国第一，年产值10亿元，产品出口欧美、韩国、日本、印度等地。

为何要卖？

与亚星化学形成鲜明对比的是，天一化学具有较强的盈利能力。

根据鲁信创投于2022年披露的关于全资子公司转让天一化学部分股权的公告，天一化学2021年实现营收16.38亿元，净利润2.4亿元；2022年1-7月实现营收11.78亿元，净利润2.27亿元。

截至2022年7月31日，天一化学总资产18.23亿元，净资产12.1亿元。

2024年3月，天一化学总经理董勇曾对媒体表示，争取全年完成销售收入19亿元以上，上缴利税8000万元以上。

这样一颗行业新星，IPO之路却不顺利。

天一化学曾于2022年11月与东兴证券签署辅导协议，启动了A股主板上市筹备工作。但2023年底，天一化学主动撤销了上市辅导备案。

据当地媒体报道，东兴证券当年7月披露的一份文件显示，天一化学历史上发生的集资事项是辅导期需要重点解决的问题，辅导工作小组将持续督促发行人推进集资相关事项的清理及后续工作。

在IPO审核中，“历史上发生的集资事项”梳理过程复杂，需确认其合法性、清晰产权、评估价值、潜在风险等。当前国内IPO审核趋严，这应是天一化学IPO之路上的重大拦路虎。



或在此背景下，天一化学开始寻找新的资本路径，委身于上市公司，曲线实现资产证券化。

作为作为民企的天一化学而言，被亚星化学收购，也算是找到了国资靠山。亚星化学的背后控股股东是潍坊市城投集团。

交易胜算几何？

除了上文提到的双方盈利能力悬殊，本次收购还面临多重现实挑战。

天一化学复杂的股权结构为收购增添变数。天一化学股东多达24位，第一大股东天一控股集团持股56.36%，第二大股东山东省高新技术创业投资有限公司持股14.41%，公司实际控制人是李茂桉。其余股东持股比例均低于5%。

其中，潍坊市华潍人才股权投资基金合伙企业（有限合伙）为亚星化学控股股东潍坊市城投集团的权属企业，这一关系使得本次交易构成关联交易。

亚星化学公告中提及“或同步收购其他股东所持标的公司股份”，显示其收购范围可能不止于控股权，协调难度较大。

该公司也在公告中提示，截至目前，本次交易正处于筹划阶段，交易各方尚未签署正式的交易协议，具体交易方案仍在商讨论证中，尚存在不确定性。

资金压力是亚星化学面临的另一大考验。

2024年年报和2025年半年报中，该公司均提示存在“资金保障的风险”。

亚星化学近年来正在推进PVDC、六氯环三磷腈等高端新材料项目建设，将其视为业务重点与扭亏为盈的关键。

今年半年报显示，该公司4.5万吨/年高端新材料项目、500吨/年六氯环三磷腈和500吨/年苄索氯铵产业化项目即将建成投运，需投入大量资金予以保障。



今年前三季度，该公司在建工程同比增长196.33%。亚星化学表示，前述两个项目计划于四季度内投运。

项目即将建成之际，亚星化学的资金状况却捉襟见肘。

截至今年三季度末，亚星化学货币资金仅有6149.81万元，其短期借款却高达6.71亿元，资金缺口悬殊。同时，该公司资产负债率高达85%。

对于此次收购的具体战略考量，界面新闻记者以投资者身份致电亚星化学，相关工作人员表示，收购系公司领导层决策，其本人并不清楚。

截至11月4日停牌，亚星化学股价报8.9元/股，市值34.51亿元。